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第五章 資本成本
第三節 權益資本成本的估計
一、普通股資本成本估計
普通股資本成本估計方法有三種：資本資產定價模型、股利增加模型和債券報酬率風險調整模型。
?。ㄒ唬┵Y本資產定價模型
如果企業對未來現金流量的預測是基于預算價格水平，并消除了通貨膨脹的影響，那么這種現金流量稱為實際現金流量。包含了通貨膨脹影響的現金流量，稱為名義現金流量。兩者的關系為：
名義現金流量=實際現金流量×（1+通貨膨脹率）n
式中：n----相對于基期的期數
在決策分析中，有一條必須遵守的原則，即名義現金流量要使用名義折現率進行折現，實際現金流量要使用實際折現率進行折現。
通常在實務中這樣處理：一般情況下使用名義貨幣編制預計財務報表并確定現金流量，與此同時，使用名義的無風險利率計算資本成本。
只有在以下兩種情況下，才使用實際利率計算資本成本：（1）存在惡性的通貨膨脹（通貨膨脹率已經達到兩位數），最好使用實際現金流量和實際利率：（2）預測周期特別長，例如核電站投資等，通貨膨脹的累積影響巨大。
備注：對比第四章報價利率和有效年利率
【說明】
?。?）公司風險特征無重大變化時，可以采用5年或更長的預測期長度；如果公司風險特征發生重大變化，應當使用變化后的年份作為預測期長度。
?。?）選擇收益計量的時間間隔。股票收益可能建立在每年、每月、每周，甚至每天的基礎上。使用每周或每月的收益率就能顯著地降低偏差，因此被廣泛采用。
3、市場風險溢價的估計
?。?）選擇時間跨度。由于股票收益率非常復雜多變，影響因素很多，因此較短的期間所提供的風險溢價比較極端，無法反映平均水平，因此應選擇較長的時間跨度。
（2）權益市場平均收益率選擇算術平均數還是幾何平均數。
備注：幾何增長率適合投資者在整個期間長期持有股票的情況，而算術平均數適合在某一段時間有股票的情況。由于股利折現模型的增長率，需要長期的平均增長率，幾何增長率更符合邏輯。
（二）股利增長模型：
式中：KS——普通股成本；
D1——預期下年股利額；
P0——普通股當前市價；
g——股利的年增長率。
普通股利年增長率的估計方法：歷史增長率、可持續增長率、采用證券分析師的預測。
（1）歷史增長率
根據過去的股利支付數據估計未來的股利增長率，股利增長率可以按幾何平均數計算，也可以按算數平均數計算。
?。?）可持續增長率
假設未來保持當前的經營效率和財務政策（包括不增發股票和股票回購）不變，則可根據可持續增長率來確定股利的增長率。
股利的增長率=可持續增長率=留存收益比率×期初權益預期凈利率
（3）采用證券分析師的預測
增長率有兩種處理辦法：
?。?）將不穩定的增長率平均化；
轉換的方法計算未來足夠長期間（例如30年或50年）的年度增長率的平均數。
?。?）根據不均勻的增長率直接計算股權成本。
?。ㄈ﹤瘓蟪曷曙L險調整模型
根據投資“風險越大，要求的報酬率越高”的原理，普通股股東對企業的投資風險大于債券投資者，因而會在債券投資者要求的收益率上再要求一定的風險溢價。依照這一理論，權益的成本公式為：
KS=Kdt+RPc
式中：Kdt——稅后債務成本
RPc——股東比債權人承擔更大風險所要求的風險溢價。
風險溢價是憑借經驗估計的。一般認為，某企業普通股風險溢價對其自己發行的債券來講，大約在3%～5%之間。對風險較高的股票用5%，風險較低的股票用3%。
二、留存收益資本成本的估計
公司的留存收益來源于凈利潤，歸屬于股東權益。從表面上看，留存收益并不花費資本成本。實際上，股東愿意將其留用于公司，其必要報酬率與普通股相同，要求與普通股等價的報酬。因此，留存收益也有資本成本，是一種典型的機會成本。留存收益資本成本的估計與普通股相似，但無需考慮籌資費用。
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